【研究报告内容摘要】
季度装机规模扩张,清洁能源占比增长
2019q4公司新增控股装机44.2万千瓦,均为新能源(风电、光伏)机组。截至2019年底,公司控股装机1582万千瓦,同比增长5.4%;分电源类型看,煤电、气电、风电、光伏装机占比分别为54%、15%、14%、17%,传统煤电装机占比进一步下降,新能源占比提升。
发电量增速分化,市场化比例抬升
公司2019年全年发电量487亿千瓦时,同比微增0.4%;其中煤电发电量同比下滑5.4%,其余电源类型发电量同比均实现正增长。我们测算公司2019q4发电量同比仍微增0.8%,其中煤电发电量同比增长4.9%。电力市场化方面,公司2019年全年完成市场化结算电量201亿千瓦时,按上网电量口径测算市场化比例43.5%,同比增加9.2个百分点;其中2019q4市场化比例44.4%,季度环比微降0.4个百分点。
盈利波动主要源自杨树浦电厂开发损益的基数效应
2019年公司到厂标煤单价797元/吨,同比降幅8.8%,有效促进煤电盈利回升;全年毛利率24.7%,同比提升3.2个百分点。我们认为公司2019年归母净利润的“表观”下滑主要源自2018年因合作开发杨树浦电厂产生约20亿元的非货币性资产交换损益(关于杨树浦电厂合作开发项目,详见我们2018年12月的报告《旧貌换新颜,杨树浦电厂土地价值将现——上海电力(600021.sh)跟踪报告》)。剔除上述项目等非经常性损益,公司2019年完成扣非归母净利润5.6亿元,同比增长8.1%。截至2019年底,公司核准项目约58万千瓦,开工项目约249万千瓦,均为清洁能源项目(气电、风电、光伏),在手项目有效支撑公司成长。
盈利预测与投资评级
根据公司2019年度业绩情况,考虑到疫情对于用电需求及项目投产进度的冲击,下调公司2020、2021年的预测归母净利润至10.8、13.3亿元(调整前分别为14.6、16.7亿元),新增2022年的预测归母净利润15.5亿元。
预计公司2020-2022年的eps分别为0.41、0.51、0.59元,当前股价对应pe分别为17、14、12倍。我们看好煤价下行及新能源板块对于公司业绩的提振,维持“增持”评级。
风险提示
机组投产进度慢于预期,上网电价下行的风险,煤价涨幅超预期,机组利用小时数低于预期,汇兑损益的风险,ke公司收购终止的风险等。

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